La salida del default, ¿sigue siendo posible?

Ya pasaron más de cuatro meses y el mercado continúa esperando. ¿De que hablamos? De la reapertura del canje de la deuda en default. Esta vieja cuenta aún sin saldar que nos persigue desde el 2001 y que opaca cualquier financiamiento posible a través del mercado de capitales, en tiempos, en que está más que claro que se necesita. Se la anuncia, se la reafirma, y hasta se la festeja, pero aún no está.

Sin ir más lejos, fue a fines de octubre cuando el por ese entonces flamante ministro de Economía, Amado Boudou, anunciaba un nuevo canje por los casi USD 30.000 millones de capital e intereses que habían quedado afuera de la reestructuración del 2005. Todo por esos días, de hecho, se parecía a un "cuento de hadas" para el mercado. Se soñaba con un acercamiento con el FMI y el Club de París dentro de una macro que volvía a reactivarse. Y hasta incluso, esos avances, se daban dentro de un marco externo que mostraba una recuperación sólida desde la crisis de 2008. Un último dato, vale tener presente, que no es nada menor.

Lo político y lo económico

Pero… el tiempo pasa y los problemas no esperan. Y así pasó diciembre, enero y febrero en donde no sólo el calendario avanzó sin el canje, sino en donde los tiempos políticos volvieron a mostrar que pueden estar bien lejos de los económicos. En lo internacional el mercado probó que no todo es dulce en el camino de salida de la crisis, y que las secuelas pueden ser más que costosas (China, Grecia, España, entre otros ejemplos). Mientras que en lo local continuaron acentuándose los problemas económicos -en especial, los fiscales e inflacionarios- y los ruidos políticos.

Lo sucedido en las últimas horas cuenta como ejemplo. La maraña de denuncias, apelaciones y fallos judiciales, sumados a una batalla legislativa que se profundiza entre la oposición y el oficialismo, agravan la crisis institucional. Es una película que ya vimos no hace mucho tiempo, con prácticamente los mismos actores, y hasta con un libreto muy similar. Y lo más relevante, en este aspecto, es destacar que lamentablemente las segundas partes nunca suelen ser buenas.

No obstante, no importa y aún en este contexto, hoy seguimos esperando el canje. La razón es simple y concreta: el Gobierno lo necesita. Ahora bien, como ya dijimos, el tiempo no es gratis. Por ende, en la lista, tres puntos:

El primero tiene que ver con el "compromiso" existente del trío de bancos organizadores de aportar fondos frescos. Acá el tema es la tasa. En el escenario actual es claro que se complica la posibilidad de que este nuevo bono sea a una tasa inferior al 10% anual, y el Gobierno tiene en claro que no puede -ni debe- convalidar costos mayores. Un título referente en dólares, como el Boden 2015, rinde hoy cerca del 14% anual. A principios de año, antes del primer film Fondo Bicentenario, la TIR caía debajo del 11%.

El segundo punto, en tanto, tiene que ver con la oferta de canje. Aún faltan el anuncio de los detalles, pero lógicamente hoy el valor de cualquier posible oferta en mercado ya no es el mismo. Incluso la posibilidad de que el Gobierno "empeore" la oferta también resulta más difícil en este contexto. Sólo basta, sin ir más lejos, mirar los números: lo que valía por diciembre entre USD 54 y USD 56, hoy vale unos USD 47 para minoristas y USD 50 para mayoristas si tomamos como ciertos los trascendidos que apuntan a que el combo a entregar sería Descuento en dólares -con la misma quita del 2005-, cupones PIB y un nuevo bono por los intereses atrasados y por lo que pagaron las unidades con diferente plazo según el tramo que corresponda.

Los cupones y sus valores

Incluso valdría entre USD 45 y USD 47 si sólo, como algunos anticipan, se reconoce el último pago del cupón atado al crecimiento. Es decir, el de diciembre pasado, por unos USD 3.1. No obstante, siempre aún más atractivo de lo que hoy cotiza un bono defaulteado, de entre USD 35 y USD 39.

Y así llegamos al tercer punto. Claro está, el nivel de aceptación. Un piso está asegurado por los bancos organizadores que se ubicaría entre 50% y 60%, el resto se lo debería "ganar" el Gobierno. Un último factor, en donde nuevamente, juega el contexto. Para ser exitosa, desde la óptica del mercado, necesitaríamos apuntar a un grado de adhesión mayor al 75%. ¿Posible? Se verá… igualmente, hay una realidad, aún con ese nivel que nos asegure que otra vez las puertas estarían abiertas para el financiamiento en los mercados -por una cuestión de embargos-, el grado de conflictividad actual impediría cualquier intento de salida. Al menos, a un costo razonable. En conclusión, el sabor -guste a quien le guste- hoy en el mercado es mucho más amargo.

Sin embargo, esto no invalida que el canje es posible y debería concretarse, sólo que enfatiza que no se puede seguir perdiendo el tiempo. De hecho, como punto a favor, hoy no se duda ni de la capacidad ni mucho menos de la voluntad de pago del Gobierno como tiempo atrás. La discusión así pasa más por una mayor o menor posibilidad de crecimiento a futuro. Una situación, además, que empuja a tomar conciencia que el mercado es quien puede terminar poniendo los tiempos sobre qué tan atractiva o no pueda resultar la oferta, y por ende presionar aún más el nivel de aceptación.

En fin, los "cuentos de hadas" existen, pero el final siempre puede ser más o menos feliz.