Cinco claves para entender por qué la tasa de interés le gana a la inflación

Desde la consolidación de la Fase 2 del programa económico instrumentado por el presidente Javier Milei, y luego de una significativa licuación del stock de pesos, el mercado se está acostumbrando a una peculiaridad en la Argentina: que el premio de los pesos sea más alto que el avance de precios, plantea GMA Capital. Mientras que en diciembre de 2023 el plazo fijo rindió , en términos negativos, un 79% en términos reales (nominales netos de inflación) y anualizados, el mes pasado los depósitos lograron superar los dos dígitos de tasa positiva luego de ajustar por inflación. 

Se trata de un fenómeno que es rara avis en nuestro mercado. Advierte el economista Nery Persichini. Es que desde 2002 el 69% de los meses el plazo fijo perdió contra los precios, con un retorno medio de -4,2% anual. El que apostó a ahorrar en pesos perdió por goleada contra la inflación. En el nuevo contexto financiero, GMA Capital brinda cinco claves  para aprovecha que las tasas de interés le ganan a la inflación

1. La nueva normalidad

Con el fin de las LEFI a la vuelta de la esquina, el mercado determinará el costo del dinero sin una referencia de parte del Banco Central. Será el inicio de un modelo de tasas endógenas. Y hacia adelante, no parece haber expectativas de cambio. Por el contrario, se espera un fortalecimiento de este proceso, con tasas reales de depósitos del 9% en promedio para lo que queda del 2025 según el Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM), elaborado por la entidad monetaria nacional. La curva CER cuenta una historia similar. Hay rendimientos reales de dos dígitos para toda la curva. En tanto, los cálculos forward (implícitos) a junio de 2026 arrojan retornos decrecientes, aunque por encima del 10%, prácticamente sin importar la duration del instrumento.

2. ¿En qué curva posicionarse?

¿Cómo deja parado esto al inversor en pesos? Sin dudas, indica GMA, asegurarse una tasa real superior al 10% luce atractivo, aunque debe compararse con el menú de opciones con el que cuenta el mercado. Tomando las últimas proyecciones de las consultoras de la city, la deuda indexada apunta a ser la ganadora para inversiones en los próximos 12 meses. Mirando a fines de 2025, los retornos anuales esperados de bonos Dollar Linked y CER igualan un 42% y un 37% en pesos, respectivamente. Por el contrario, las Lecaps, con retorno ya conocido, aportan un 34% anual a la cartera. 

La distancia se reduce cuando el vencimiento es en 2026, aunque la deuda ajustada por inflación y por TAMAR sigue en la cima. Supera el 32% que ofrecen los Boncaps a un año. Indudablemente, el mercado, aunque sostenga que las tasas reales se mantendrán positivas, tiene una lectura sobre la dinámica de precios distinta a los economistas que participan en el REM.

3. Efectos de una compresión del riesgo país

Ahora, el sendero esperado de tasas reales, aunque siempre en terreno positivo, parece ir disminuyendo lentamente. ¿Qué podría generar este fenómeno? Una explicación podría pasar por una visión constructiva sobre la dinámica del riesgo país, hoy en 714 puntos. ¿Cómo funciona el mecanismo? Ahora que el cepo está rumbo a su extinción, el costo del dinero de la economía está más arbitrado con las tasas internacionales. En rigor, el modelo de paridad de tasas opera con mayor fuerza, observa  Persichini. Esto significa que la tasa de interés de la Argentina refleja el costo internacional, la inflación esperada más una prima de riesgo, de la cual el riesgo país forma parte. De ahí la importancia de abatir este último componente.

4. Tasa real elevada para dar calma al dólar y abatir más rápidamente la inercia

Con esto presente, ¿por qué es tan importante una tasa real positiva? El esquema monetario actual sostiene una tasa de interés real significativamente positiva, un diseño propio del régimen monetario en la nueva Fase 3 anunciada en abril. Así, la política del BCRA se apoya en una estrategia explícita: restringir la expansión de la liquidez por debajo incluso de la demanda de pesos. Esto significa alinear su política con la promesa de “no habrá pesos”, indica GMA Capital. 

Para sostener esto, la autoridad monetaria optó por subir encajes, no intervenir dentro de la banda cambiaria, y acompañar colocaciones del Tesoro con rollovers superiores al 100%. Todo esto desacelera el nivel de pesos que se agregan al sistema. Al elevar el rendimiento de los instrumentos en pesos se desalienta la dolarización de portafolios, evitando así presiones cambiarias y consecuencias a nivel de pass-through. El famoso esquema del carry trade, aún vigente, es el “caballito de batalla” de esta política, por lo menos hasta las elecciones.

5. ¿Riesgos? Crédito más pesado y actividad más lenta

Más allá de la “nobleza” de los objetivos buscados, las tasas reales elevadas no se encuentran libres de costos. No existe “almuerzo gratuito” acá tampoco, advierte el reporte al que accedió LA GACETA. La normalización de las tasas reales en un contexto de desinflación rompe con la lógica de licuación del crédito que predominó hasta 2023. Desde noviembre de este año hasta septiembre pasado, la tasa Badlar promedió -29% anual en términos reales. 

Es decir, el incentivo natural era consumir, jamás ahorrar. Este esquema que distorsionaba precios relativos y alimentaba desequilibrios llegó a su fin. Hoy estamos en las antípodas de aquella situación. Porque acceder a financiamiento en pesos supone un esfuerzo real creciente, el problema es que habiendo partido de un escenario totalmente diferente hace unos meses puede tensionar la cadena de pagos, frenar la expansión del crédito al sector privado y así limitar la inversión corriente.

Con las elecciones a 4 meses de distancia y con un crecimiento del Producto Bruto Interno (PBI) de base por el arrastre estadístico (en casi 3,6%), puede que la configuración actual sea la opción elegida por Gobierno. “Aunque si el dólar se mostrara estable y el proceso de desinflación continuara, quizás habría lugar para una política más laxa. La demanda de dinero, el contexto internacional y el riesgo país dictarán el tempo”, finaliza GMA Capital.